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国盛证券:3月债市不悲观 交易性机会已然出现

来源:网络整理   作者:czr   发布时间:2019-03-11

  春节假期以来,债市长端收益率经历了一轮调整,2月11日至3月1日国开活跃券180210回调约15bp。

  进入3月,利率债长端收益率是否继续上行?我们认为,对3月债市不必悲观,经历了一轮回调之后,长端利率继续上行的空间变小,交易性机会已然出现。

  不悲观之一:基建企稳反弹,但新变化是地产销售下行。2019年地产面临的关键变化在于棚改收缩,棚改推进放缓,使得地产销售和投资降到5%以内。地产销售和投资的放缓在3月即将公布的数中会有所体现。

  不悲观之二:春节扰动已过,3月流动性不太可能比2月差。“流动性幻觉”只是对更宽松预期的否定,并不是意味着要边际收紧。对于3月资金面而言,需要关注地方债供给带来的短时冲击,但也不必担忧2月春节税期延后导致的特殊情况会在3月延续。

  不悲观之三:杠杆率约束下,开年的超高社融难以延续。2019年全年社融增速的上限在10.5%左右,此计算2019年2-12月社融增量约16.9万亿,较2018年2-12月高约0.7万亿,明显小于2019年1月同比多增的1.6万亿。

  不悲观之四:交易层面,28365365改成什么了,长端利率存在超卖迹象。债市经历了1-2月10年国开15-20bp的回调之后,考虑到短端收益率变化不大,长端的性价比有所提升。当前收益率里已经包含了资金面担忧、社融企稳、中美贸易摩擦缓和的预期,如果出现一些不及预期的情况,长端收益率都可能因市场情绪修复而出现下行。

  风险提示:当前经济仍处在一定的下行压力,政策可能继续发力,比如减税规模可能超出去年。

  长端回调15bp之后,3月债市不悲观

  春节假期以来,债市长端收益率经历了一轮调整,2月11日至3月1日国开活跃券180210回调约15bp。之所以出现调整,原因有以下三点:一是假期之后,股市上涨,债券的相对吸引力有所下降,部分资金可能从债市撤出;二是中美贸易谈判出现进展,进一步推升市场的乐观情绪,避险资产美债下跌,28365365改成什么了,给中国债券市场带来一定的情绪冲击;三是流动性有所收紧,2月26日的SHIBOR隔夜利率创下2018年7月以来的最高水平,隔夜、7天等短端利率因税期后移、专项债发行等因素而出现一轮上行,货币市场利率的上行也带动债市杠杆资金成本上行。

  进入3月,利率债长端收益率是否继续上行?虽然我们维持下半年更好,一二季度震荡的判断,但是短期来看,当前债市情绪已经十分悲观,需要修复。我们认为,对3月债市不必悲观,经历了一轮回调之后,长端利率继续上行的空间变小,交易窗口已然开启。

  不悲观之一:基建企稳反弹,但新变化是地产销售下行

  注意到年初以来社融、财新制造业PMI、官方制造业PMI新订单等数出现改善迹象,这些领先指标的变化意味着后续经济基本面将逐渐企稳,最快可能于二季度出现。这些指标反弹背后,一个重要原因可能在于重点基建项目密集开工,带动内需出现改善。关于上半年经济的相关分析可参考《二季度经济可能企稳,下半年10Y国开有望突破3.0》。

  与此同时,需要注意年初以来地产销售面临较大的下行压力,这在3月即将公布的地产数中体现。根CRIC数,2019年2月百强房企地产销售规模环比较1月下行22.9%,同比下行11%。尽管春节假期在一定程度上影响了1-2月地产销售数的指示意义,但地产面临的周期性回落压力仍有其他方面的证进行交叉印证。从100大中城市住宅用地的供应和成交面积增速来看,2018年9月至2019年2月之间经历了快速下滑,增速跌落至0以下。地产企业土地购置放缓,表明其对未来的地产前景偏谨慎,与开年以来的销售下滑相呼应。

国盛证券:3月债市不悲观 交易性机会已然出现

  对于地产企业而言,虽然可以从当前宽松的资金面中获益,一方面是融资成本和融资难度的降低;另一方面信贷额度宽松之下,银行对按揭贷款的配置倾向,也有助于地产销售。但2019年地产面临的关键变化在于棚改收缩。

  2018年棚改计划开工580万套,实际开工626万套,超出目标46万套。这也就意味着2018-2020计划的1500万套还剩余874万套,2019和2020平均每年437万套。考虑到三年的安排可能逐年降低,2019年的开工套数上限预计在500万套,相对2018年下降20%。但我们注意到山东、山西、河南的2019年棚改开工计划套数相对2018年下降70-80%,、四川、浙江、海南降幅在30-50%。[1]这种幅度的下降,一方面是部分省棚改接近完成,另一方面是房住不炒+控制隐性债务两大原则约束下,地方政府主动收缩棚改货币化安置的比重,并相应调整棚改规划的开工套数。

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